Delfin sempre più solida, oltre 7 miliardi di riserve

Ma la flessione non nasce da un indebolimento dei proventi generati dalle partecipazioni.

Dipende quasi interamente da una posta contabile che nel 2024 aveva aumentato il risultato per oltre mezzo miliardo: le rettifiche di valore sulle attività finanziarie.

È quanto emerge dal bilancio abbreviato della cassaforte della famiglia Del Vecchio, depositato il 27 agosto al Registro delle imprese del Lussemburgo.

Il documento riguarda la capogruppo Delfin S.à r.l. e non il consolidato.

Non è quindi direttamente confrontabile con il risultato di circa 1,5 miliardi attribuito ai conti del gruppo dopo l’assemblea dello scorso giugno.

Per capire l’andamento dell’utile bisogna partire dai criteri contabili adottati dalla holding.

Le partecipazioni e le altre attività finanziarie vengono iscritte al costo di acquisto, non aggiornate ogni anno al valore di mercato.

Quando gli amministratori ritengono che una perdita di valore sia durevole, viene registrata una svalutazione.

Se vengono meno le ragioni che avevano determinato una precedente svalutazione, la rettifica può essere ripresa a conto economico.

Nel 2024 questa voce aveva avuto un segno positivo per 509,6 milioni.

Non si trattava dunque di dividendi o di nuova cassa, ma di una ripresa di valore contabile su alcune immobilizzazioni finanziarie precedentemente svalutate.

Il bilancio abbreviato non specifica quali partecipazioni abbiano prodotto l’effetto.

Nel 2025 il movimento si è invertito e Delfin ha registrato rettifiche negative, anche se per soli 19 milioni.

Il confronto tra i due esercizi incorpora così un peggioramento di 528,6 milioni. Eliminando questa posta, il risultato sarebbe invece salito da circa 883,3 milioni nel 2024 a 943,5 milioni nel 2025, con una crescita vicina al 7%.

I proventi diretti da partecipazioni sono aumentati dell’1,4%, da 632 a 641 milioni.

A questi si aggiungono 540 milioni prodotti dagli altri investimenti e dai finanziamenti compresi nelle immobilizzazioni, Il totale dell’attivo è salito del 6,7%, da 15,26 a 16,28 miliardi.

Quasi l’intero patrimonio è rappresentato dalle immobilizzazioni finanziarie, cresciute di 1,09 miliardi fino a 16,06 miliardi.

Sono valori prevalentemente iscritti al costo storico e non rappresentano quindi il valore di mercato delle partecipazioni in EssilorLuxottica, Covivio, Monte dei Paschi, Generali e UniCredit. Il net asset value effettivo della holding è molto più elevato di quello che appare nello stato patrimoniale civilistico.

Il patrimonio netto passa da 7,81 a 8,74 miliardi.

Le riserve contabili ordinarie raggiungono i 7,16 miliardi, contro 5,76 miliardi dell’anno precedente.

L’aumento deriva dalla decisione con cui l’assemblea del 31 luglio 2025 ha destinato l’intero utile 2024, pari a 1,393 miliardi, alle “altre riserve”.

Una seconda distinzione è indispensabile per leggere i 7,54 miliardi iscritti tra i debiti.

Più della metà, 4,05 miliardi, è infatti rappresentata dalle Pescs, acronimo di Preferred Equity Stock Certificate Shares, attribuite in parti uguali agli otto azionisti di Delfin.

Sono quote privilegiate e rimborsabili che appartengono giuridicamente al capitale della società, ma che nel bilancio vengono trattate come un debito.

Delfin ha emesso 1.048.832 Pescs dal valore nominale di 25 euro ciascuna, per complessivi 26,2 milioni. A questo capitale nominale è collegato un conto separato, il “Pescs Profit Account”, nel quale viene accantonata ogni anno una quota degli utili della holding.

Lo statuto stabilisce che ai titolari delle Pescs spetti un rendimento pari al 5% dell’utile contabile calcolato prima dello stesso accantonamento.

Nel 2025 questa base è stata pari a circa 973,1 milioni.

Il 5%, corrispondente a 48,7 milioni, è stato attribuito al conto delle Pescs, mentre i restanti 924,5 milioni sono confluiti nell’utile netto esposto nel bilancio.

Lo statuto prevede che tutte le Pescs ancora in circolazione debbano essere rimborsate nel 2055, anche se la società può procedere anticipatamente, dando ai titolari almeno sei giorni di preavviso.

Al momento del rimborso, il titolare ha diritto a ricevere la somma in denaro oppure in natura.

Il bilancio contiene infine un richiamo all’inchiesta della Procura di Milano sull’operazione Mps-Mediobanca che coinvolge, tra gli altri, il presidente di Delfin Francesco Milleri.

Ernst & Young ha certificato i conti senza rilievi. La fotografia che emerge è quella di una holding patrimonialmente molto solida, con 7,16 miliardi di riserve ordinarie e altri 4,03 miliardi accumulati nel conto delle Pescs.

Due masse che hanno natura e regole di distribuzione profondamente differenti, ma che insieme spiegano quanto valore sia rimasto negli anni custodito dentro la cassaforte della famiglia Del Vecchio.